Alexandre Garabedian,

L'Agefi

PARIS (Agefi-Dow Jones)--Mario Draghi n'avait eu de cesse de le répéter durant son mandat à la tête de la Banque centrale européenne : la BCE ne cible pas le taux de change de l'euro. En pratique, l'institution garde un œil attentif sur les évolutions de la monnaie unique, et sa récente hausse commencerait à inquiéter certains membres du Conseil des gouverneurs, qui se sont confiés sous le sceau de l'anonymat au Financial Times.

Son chef économiste Philip Lane s'est même fendu d'une déclaration -- "le taux euro-dollar importe" -- pour faire redescendre la pression. C'est face au billet vert que le mouvement est apparu le plus spectaculaire, avec un bond de 1,12 à 1,20 entre mi-juillet et début septembre, un seuil psychologique brièvement franchi qui correspond au taux de change d'équilibre à long terme entre les deux devises.

"De bonnes raisons"

En temps normal, une hausse aussi rapide serait problématique pour une région tournée vers l'exportation. Une appréciation de 10% du taux de change de l'euro pondéré par les échanges amputerait d'un point environ le produit intérieur brut (PIB) et l'inflation au bout de deux ans, selon la littérature économique et une récente étude de Goldman Sachs. Mais comme l'a rappelé Isabel Schnabel, membre du directoire de la BCE, dans un entretien à Reuters le 31 août, la hausse se fait avant tout pour de bonnes raisons. Elle signale une amélioration des perspectives de croissance et un retour de la confiance des investisseurs après l'accord historique intervenu en juillet sur un plan de relance européen.

"Faisons attention à ne pas interpréter les variations de taux de change de manière isolée, car les recherches montrent que s'il y a une dépréciation du dollar américain, cela tend à stimuler le commerce mondial et la croissance mondiale", souligne Isabel Schnabel. De son côté, Simon Wells, chef économiste Europe chez HSBC, replace ces mouvements dans un contexte peu propice à la croissance du commerce mondial, et pas seulement en raison du Covid-19 : "Le protectionnisme croissant et la relocalisation deviennent un facteur bien plus important que le taux de change. C'est la raison pour laquelle des pays de la zone euro, en particulier l'Allemagne, s'appuient davantage sur la demande intérieure et la politique budgétaire pour soutenir la reprise."

A supposer que la règle des 10%-1% entre taux de change et croissance tienne, le rebond de la monnaie unique aurait de toute façon un impact modeste rapporté à la forte croissance du PIB attendue mécaniquement en 2021.

L'impact sur l'inflation est tout aussi délicat à jauger, mais serait relativement plus fort vu le faible point de départ. Les économistes de la BCE devaient ce 10 septembre revoir leur copie, après avoir ramené avant l'été de 1,5% à seulement 0,9% leur prévision d'inflation sous-jacente pour 2022.

Depuis les projections faites avant l'été par la BCE, l'euro s'est apprécié de près de 10% contre le billet vert et de 5% en termes pondérés par les échanges. Mais en contrepartie, il faut tenir compte de la revalorisation des prix du pétrole, qui se sont appréciés de 65% sur la période à environ 45 dollars le baril de Brent, et de 50% lorsqu'on les exprime en euros. L'effet de la baisse temporaire de la TVA en Allemagne, passée de 19% à 16% le 1er juillet, s'estompera en outre dans un an et fera alors mécaniquement remonter l'indice des prix au second semestre 2021.

Piocher dans la boîte à outils

Avec des perspectives d'inflation si faibles, un niveau de l'euro qui pourrait devenir préoccupant et une revue stratégique dont les conclusions ont été reportées à 2021, la BCE n'aurait d'autre choix que de piocher à nouveau dans sa boîte à outils.

Au-delà des interventions verbales, plusieurs économistes attendent pour décembre une rallonge du programme d'urgence d'achat d'actifs lancé durant la pandémie, le PEPP. Or une telle annonce réduirait probablement les écarts de rendements entre emprunts d'Etat de la zone euro, et une baisse du spread est corrélée avec un renforcement de l'euro, souligne Kit Juckes, stratégiste chez SG. Autre option possible, une nouvelle baisse de taux, mais qui devrait s'accompagner d'un assouplissement du "tiering", afin d'exempter de taux négatifs une plus grande part des réserves excédentaires des banques. Bref, au moment où la Réserve fédérale a engagé une inflexion historique de son mandat, qui favorise l'affaiblissement du dollar, la BCE se prépare une rentrée studieuse.